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*ST江化:低点已过,转型可期

发布时间:2016-02-29    研究机构:申万宏源

投资要点:

业绩符合预期。公司发布2015年年报,实现收入24.8亿元,同比增长4.26%,实现归属于上市公司股东的净利润-1.83亿元,亏损额同比增长15.3%。公司连续2年亏损,亟待转型。

顺酐巨亏,DMF盈利回升。公司2015年大幅亏损主要由于浙铁江宁顺酐项目亏损2.42亿元。

受经济放缓影响,顺酐行业开工率仅35%。15年原油价格大幅下跌,纯苯与正丁烷价差收窄,正丁烷法顺酐竞争力大幅下降,公司毛利率-0.5%,同比提升6.7PCT。公司对顺酐项目计提5000万资产减值损失,加剧亏损。受益于甲醇价格下跌,公司DMF和DMAC毛利率同比分别提高0.3PCT和9.9PCT,母公司净利润6522万,同比增长75%。公司管理费用1.68亿元同比增长19%,管理费用率同比提高0.87PCT,主要由于顺酐项目全年计提停工损失和折旧摊销。存货大幅下降37%,主要是公司加大市场开拓,库存商品大幅减少。资产负债率65%,同比提高3.43PCT。

转型聚碳酸酯前景广阔。为加速转型,公司拟收购集团聚碳酸酯资产。聚碳酸酯主要应用于电子电器、建筑和汽车,拜耳预计未来5年全球聚碳酸酯需求增速4.6%,中国8-10%增长。

技术门槛较高,全球前六大公司产能占比高达94%,国内仅公司大股东掌握该技术。2015年中国消费160万吨,进口142.7万吨,替代空间广阔。14年全球部分产能退出后行业景气回升,拜耳聚碳酸酯EBITDAMargin从不到5%升至15年3Q20.9%。集团10万吨聚碳酸酯装置15年7月份正式投产,良品率95%以上,满负荷运行4个月以上。年初至今出厂价涨近千元至1.57万元/吨,吨毛利2-3千元。2季度国际巨头轮流检修,产品价格将持续上行。聚碳酸酯每涨1000元/吨,公司EPS增厚0.16元,弹性巨大。

主业今年有望大幅减亏。公司顺酐业务16年有望大幅减亏:1、预计2016年布伦特原油价格将企稳回升,1月至今宁波液化气跌700元至3450元/吨,顺酐价差大幅扩大。2、聚碳酸酯装置投产后,顺酐副产的蒸汽就近利用。公司也将加强其它副产物综合利用效率,降低亏损。3、2015年5次降息后,预计公司财务费用将减少2000万。因此,我们判断公司业绩低点已过。

维持买入评级。考虑聚碳酸酯注入,暂不考虑配套融资,维持盈利预测,我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.25/0.33/0.43元,现价对应2016-2018年PE分别为24/18/14倍,PB3.1倍。收购完成后,公司将成为中国聚碳酸酯行业龙头,进口替代空间巨大。浙铁大风非光气法工艺路线具有成本优势,参考可比公司,10万吨聚碳酸酯盈利2亿以上,未来存在较大扩产可能。主业DMF/DMAC盈利稳定,顺酐16年有望大幅减亏。公司作为浙江铁路投资集团旗下唯一上市公司平台,国企改革预期强烈。增发底价8.04元,现价6.03元,安全边际较高,成长空间巨大。维持买入评级。

申请时请注明股票名称