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江山化工:顺酐项目打开公司成长空间

发布时间:2013-02-28    研究机构:华泰证券

公司基本面将有较大改变。公司自上市以来以DMF为主营产品,随着DMF供需形势的改变,供过于求的局面将长期存在。顺酐项目将成为公司新的业绩增长点,我们看好顺酐一体化的盈利能力。控股权的最终确定则扫清了战略层面公司未来发展的不确定性。

顺酐项目是公司最大的看点。DMF行业将长期维持低盈利水平,对公司业绩贡献有限。顺酐项目将成为公司业绩增长的主要动力。集团PC项目存在资产注入预期,但存在一定的不确定性。

江山化工在DMF行业中具有较强的竞争力。拥有16万吨DMF产能,生产技术成熟,近年来生产装置超负荷运行,产销量较高,靠近PU需求旺盛市场。供过于求的局面将使行业景气度长期处于低位运行,产品盈利能力将维持10~15%区间。顺酐项目打开了公司成长的空间。以目前价格水平测算,项目投产后将贡献1.1亿元利润,2013年下半年起开始贡献业绩。正丁烷法顺酐工艺相比苯氧化法具有较强优势,是国际上主流工艺。公司顺酐项目还拥有上下游一体化优势,工艺灵活且具有较强的抗风险能力。

顺酐项目将提升公司整体盈利水平。以目前产品价格测算,顺酐项目毛利率为23.9%,净利润率10.1%,而DMF业务五年平均利润率为13.0%,净利润率3.0%。也高于PDH项目盈利能力。

目前股价已经反映了顺酐项目对公司的业绩驱动,给予公司“中性”评级。2012~2014年每股收益分别为0.51元、0.41元和0.75元,动态市盈率分别为24.3倍和13.4倍,公司估值高于聚氨酯行业平均水平而低于基础化工行业九年历史平均水平。

风险提示:1、顺酐项目将在今年上半年试车,试车时间存在不确定性,因此项目对公司的业绩贡献存在时间上的不确定性。2、顺酐盈利能力的假设是以目前价格水平进行测算,如果未来液化气价格上涨而终端顺酐、BDO价格下跌,则盈利能力则会达不到我们的预期。

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